Hacim büyümesine dönüş
Yılın evvelki devirlerinde AEFES’in faaliyet gösterdiği pazarlarda yaşadığı %20 hacim daralmasının akabinde 3Ç20’de Şirket’in hacim büyümesi trendine dönmesini bekliyoruz. Batı ülkelerinde bira satış hacimlerinin pandemi sürecinin başlangıcında analistler tarafından kestirim edilenin hayli üzerinde gerçekleştiğini gözlemliyoruz. Rusya pazarının da misal bir trend yakaladığını varsayım ederek AEFES’in memleketler arası operasyonlarında tek haneli bir hacim büyümesi yakalamasını bekliyoruz. Döviz kurunda yaşanan kıymet kaybı AEFES’in net karına olumlu tesir ederken, Şirket ruble gelirlerini 12 aylık RUBUSD kontratları ile hedge ederek ruble riskini minimuma indirmektedir.
İç pazar sağlam görünüyor
Türkiye bira pazarında AEFES’in turist sayısının beklentilerin hayli altında kalmasını kuvvetli eser gamı, restoranların yine açılması ve Şirket’in Tuborg (BIST: TBORG) karşısında pazar hissesi kaybının durması ile telafi edeceğini düşünüyoruz. İç pazarda dikkat çekilmesi gereken en kıymetli nokta olarak ise konut dışı tüketim hissesinin Batı ülkelerine (%10) nazaran ülkemizde epey fazla olması (%25) ve restoran, bar üzere işletmelerin faaliyetlerinin AEFES için görece büyük kıymeti söylenebilir.
Tasarruf önlemleri marjları destekliyor
Anadolu Efes Kovid-19 sürecinin erken safhalarında tasarruf önlemlerini aktif kullanmayı başararak süreci az hasarla atlatmayı başardı. Buna istinaden 2020 yılı için Şirket’in en kıymetli departmanı olan yurtdışı bira kısmında FAVÖK marjının %15,5 olarak gerçekleşmesini bekliyoruz. Bira dalında yüksek mevsimsellik sebebiyle ikinci ve üçüncü çeyrekler tüm yıl finansal performansı üzerinde belirleyici olmaktadır. Hacimlerdeki olağanlaşma ve tasarruf önlemlerinin AEFES’in FAVÖK marjı üzerinde 100-120 bps’lik olumlu tesir yaratmasını beklemekteyiz. Uzun vadede tasarruf önlemlerinin ne kadarlık kısmının kalıcı olacağı yatırımcıları için izlenmesi gereken bir parametre olacaktır.
Muadil şirketlere nazaran ıskonto temelsiz gözükmekte
Anadolu Efes için iddialarımızı yurtdışı muadil şirketler ile kıyasladığımızda 2020 FD/FAVÖK açısından Şirket’in %48 civarı bir ıskontoya sahip olduğunu görmekteyiz. Hesaplarımıza nazaran Şirket’in konsolide satışlarının %60 ve konsolide FAVÖK’ünün %63’ü memleketler arası operasyonlardan gelmektedir. Bu durumunun Şirket’e döviz kurundaki dalgalanmalara karşı sağlam bir yapı kazandırdığını söyleyebiliriz. Bu dayanıklılık bizce Şirket’in FD/FAVÖK çarpanı bazında benzerlerine nazaran %48 ıskontosunu temelsiz kılmaktadır.
Değerleme
Kesimlerin bir ortaya gelmesi metodu ile yaptığımız değerlememiz bizi %29 getiri potansiyeli ile Anadolu Efes payları için 28,4/hisse kıymetine ulaştırmaktadır. Maksat değerimize Şirket’in CCOLA (HF: 63,72/hisse, kuvvetli nakit akışı ve kur hareketleri sonucu TL 56,18’den yükseltildi), Türkiye bira ve memleketler arası bira kısımları için kurduğumuz İNA modellerini kullanarak ulaşmaktayız. Değerlememizde üst taraflı riskler olarak gazlı içecek tarafında beklenenden kuvvetli sonuçlar ve Rus pazarında büyümenin trendi aşma ihtimalini sayabiliriz. Olumsuz tarafta ise muhtemel Kovid-19 kısıtlamaları ve genel ekonomik görünümde yaşanabilecek bir bozulma kıymetli riskler olarak gözümüze çarpmaktadır.
ARAŞTIRMA MÜDÜRLÜĞÜ
YASAL İHTAR
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy idare şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri ortasında imzalanacak yatırım danışmanlığı kontratı çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların şahsî görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, yalnızca burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi, beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.
Yatırım Finansman Menkul Kıymetler
Para Tahlil
