Otokar’ı Endeksin Üzeri teklif ve 435,00 TL ile araştırma kapsamına alıyoruz. Değerlemede İNA değerlemesi kullanıldı. Otokar’ın güçlü ihracatı var. 2020 yılında cironun %76’sı ihracat kaynaklıydı ve bu oranın, zırhlı araç satışların güçlü devam etmesiyle, 2021 yılında %80 düzeylerine yükselmesini bekliyoruz (1Y21’de bu oran %64 idi).
Otokar Avrupa’da güçlü mevcudiyeti vardır, KAP (Kamuyu Aydınlatma Patformu) aracılığı ile Avrupa’da değerli belediyelerin otobüs ihalelerini kazandığını duyurmuştu. Avrupa’da büyümey devam etmeyi hedeflerken, küresel bazda başka ülkelere de genişleme çalışmaları sürdüyor. Son yıllarda imzaladığı bir kontratla Otokar zırhlı araç alanında da kıymetli büyüme sağladı. Otokar’ın 2021T FD/FAVÖK’ü 10,6x ve F/K’sı 9,3x’de. Bu düzeyler küresel benzeri şirketlerin medyan çarpan bedellere sırasıyla %42 ve %54 iskontolarda süreç görüyor.
Ciro projeksiyonlarımız muhafazakar lakin daha yüksek olabilir. Otokar’ın 2020 cirosu yıllık %20 büyümeyle 2 milyar 909 milyon TL olarak gerçekleşti. Otobüs kısmı cirosu yıllık %8 büyürken, Zırhlı Araçlar kısmı yıllık %31 büyüme gösterdi. Pandemi nedeniyle hem Türkiye’de hem Avrupa’da otobüs talebinde yavaşlama olurken, şirketin daha evvelden yapmış olduğu ihale ile zırhlı araç satışları olumsuz etkilenmedi. Bu yıl otobüs kısmında görülen toparlanma ve
zırhlı araç satışların güçlü devam etmesiyle 1Y21 ciro yıllık %64 büyüdü.
2021 tüm yıl için yıllık %40 büyüme öngörüyoruz. Bayilere olağan satışlar dışında hem otobüslerde hem de zırhlı araçlarda muhtemel yeni kontratlar konusunda öngörüde bulunamıyoruz, münasebetiyle projeksiyonlarımız için muhafazakar olan yıllık %15 ciro büyümesi öngördük.
Yükselen zırhlı araç satışları karlılığı destekledi. Artan zırhlı araç satışlarla, Otokar’ın FAVÖK marjı 2019’daki %18’den 2020’de %23’e yükseldi. Bu yıl otobüs satışların artmasıyla, ve zırhlı araç satışlarının da bu yılki düzeylerde hisse almaya devam edeceği varsayımıyla, projeksiyon periyodunda FAVÖK marjı %22 olarak aldık. Satışların otobüs yahut zırhlı araç tarafına yanlışsız yük kazanmasıyla, marj değişebilir. Çeşitli araçların üretimi ve teslimatları ile ilgili farklı müddetler olması nedeniyle Şirketin yüksek meblağda işletme sermayesi muhtaçlığı var. Buna da finansman muhtaçlığı doğuyor. Otokar’ın net borç/FAVÖK oranı 2,0 ile makul düzeylerde.
İleriye dönük bu düzeyleri koruyabileceğini düşünüyoruz. Otokar sistemli temettü ödeyen bir şirket. İleriye dönük bunun bu türlü devam etmesini bekliyoruz: randımanın %5-7 aralığında olmasını bekliyoruz.
Riskler
Şirketin ana faaliyet alanları olan otobüs ve zırhlı araç üetiminin bir kısmı olağan bayii satışları kanalıyla olmasına karşın bir kısmı da ihale yordamı olduğundan öngörülerde belirsizlik ögesi ortaya çıkıyor.
Ak Yatırım
Para Tahlil
