7 Kasım TCMB Başkanı’nın değişimi, 9 Kasım Hazine ve Maliye Bakanı’nın değişimi sonrasında ağır yabancı girişi ile 11 Kasım’dan itibaren tarihinin en yüksek düzey rekorlarını kıra kıra ilerleyen BIST100, 15 Aralık’tta (bugün) 14. defa en yüksek rekorunu kırarak eski sayıyla 140 bin sonuna dayandı ki hayalleri süslerdi bu sayı bir vakitler. Son 1.5 ayda TL bazda yüzde 25, dolar bazında yüzde 32 getiri sağlayan Endeksin; yıl sonu rallisi, yıl başı rallisi derken önü açık üzere duruyor.
Bu ortada Borsada bundan sonrası için iddialar de gelmeye devam ediyor. Bilgileri yan yana koyduğumuzda müspet ve negatif görüşler ortaya çıkmaktadır. Hangisi kazanır, vakit gösterir ama iyimserliğin gazına gelmeden, karamsarlıkla körelmeden kimi öne çıkan ögeleri listeleyelim:
FİNANSAL DÜNYA-REEL DÜNYA FARKI: KÜRESEL PARA BOLLUĞUNUN ŞİRKET PAHALARINI ŞİŞİRMESİ
Merkez Bankalarının daima nakdî genişleme ile piyasaya para enjekte etmesiyle varlık fiyatlarında artış kaçınılmaz duruyor. Gelişmiş 4 Ülke/Bölge Merkez Bankası (G4 MB) bilanço büyüklüğü 2019 sonunda 16.5 trilyon dolar iken 2020 sonunda 25 trilyon dolara yaklaştı. Dünyadaki tahvillerin 18 trilyonu negatif faizle fiyatlanırken birçok yüzde 2 yi bile aşmayan faizle süreç görüyor.
Pay senetleri piyasasında ise daima yükseliş ile çarpanlar her yıl bir evvelkine nazaran artıyor. Yani şirket birebir şirket, kârı birebir lakin artık evvelkine nazaran yüzde 100den fazla pahayla süreç görüyor zira para pompalanması ile değerlemeler ve çarpanlar arttı. Bu hususta en hoş örnek Dünyanın 1 numarası haline gelen Apple olacaktır. Apple’nin 2018’de 265 milyar dolar geliri varken net kârı 59.5 milyar dolardı. 2019’da 260 milyar dolar geliri varken net kârı 55.2 milyar dolar oldu. 1.5 ay evvel açıkladığı 2020 yılında ise 275 milyar dolar geliri varken net kârı 57.4 milyar dolar oldu. 2019’a başlarken bu şirketin piyasa bedeli 693 milyar dolardı, 2020’ye başlarken 1.3 trilyon dolar ve 2020 biterken 2.1 trilyon dolar piyasa kıymeti var. Bu noktada F/K dediğimiz son bir yıllık kârın kaç katından süreç gördüğü çarpanına dikkat çekmek gerekir. Bu örnekte gerçek hayatta yerinde sayan Apple şirketinin payları borsada, 2019 başında 12 F/K ile süreç görürken 2020 başında 23 F/K ve artık 2020 biterken 37 F/K ile süreç görmektedir. Yükselen F/K şirketin kârlılığının da artacağını göstermiyorsa bir balon nasıl şişiriliri gösteriyor olabilir. Bu durum, finansal piyasalar ile gerçek piyasaların ortasının açılmas durumunu daha da artırıyor.
2019’da yüzde29, 2020’de yüzde14 yükselen ABD S&P500 Endeksi son günlerde 2000 krizi hariç tutulduğunda son 100 yılın en yüksek F/K pahası olan 37’ye, PD/DD ise 4.1 ile son 19 yılın en yükseğine ulaştı. (Kaynak:Multpl.com Ek grafik) Tahminlere bakılırsa biryıl sonrası için F/K 23ler civarında ve bu da son vakitlerin en yüksek seviye. Credit Suisse 18 Kasım tarihli raporunda 2021’de S&P500’de % 21 kâr artışı beklediğini ve Endeksin de % 12 artışla 4050’ye ulaşacağını öngördü.
G4 Merkez Bankalarının açıkladığı programlara nazaran 2021’de bilançolarının yaklaşık 3 trilyon dolar daha büyümesi bekleniyor. Üstelik ortada piyasalar ek serum isterse biraz daha para basarlar. Münasebetiyle ne tahvilde ne payda trendi bozacak bir durum oluşmaz üzere gözüküyor. Ayrıyeten bu sayede tarihin en borçlu dünyasında, “beklenebilecek borç krizi” de bu yıl sorun olmayacaktır. Görünen o ki artık kendi piyasaları doyduğu için gelişmekte olan ülkelere de yöneliyorlar. Son 5 haftada Rusya paylarına 0.9 milyar dolar, Türkiye paylarına 1.3 milyar dolar sermaye girişi yaşandı.
Lakin “piyasa, sürprizlere açık” diye biliyoruz, hangi yıla başlarken beklentiler ile biterken gerçekleşme birebir oldu ki? FED’in yıla başlarken 2 faiz artırımı yapacağını açıklamasına rağmen “U” dönüşü ile 3 sefer faiz indirimine gitmesi ve akabinde ABD-Çin barış süreci küresel piyasaların 2019u iyi geçirmelerini sağladı. 2020’de gerçek ekonomiler pandemiden büyük etkilenirken bu sefer paraya boğulan piyasalar, varlık fiyatlarını artırdı. 2021’e başlarken ise nakdî bolluk içinde yüzen piyasalar düşü hakim. Lakin bu aşının yan tesirleri 2021’de ortaya çıkabilir. Dışardan bakınca borçlanmanın arttığı, gelir eşitsizliğinin daha büyüdüğü, üstün star zenginlerin ortayı daha da açtığı dünya güya pek inanç vermiyor. 2019’da 40’dan fazla ülkede şovlar olmuştu, pandemiden bu yıl bu şovlar azaldı ancak 2021 ve sonrasının bu bahiste önü açık.
TÜRKİYE BORSASINDA DA F/K ŞİŞMESİ GÖRÜLÜYOR
Türkiye borsası için baktığımızda 2020’nin birinci 10 ayında 6 milyar dolarlık pay satıp çıkan yabancıların, 7-9 Kasım’da iktisat üst idaresindeki değişimin iyimserliği ile 1 milyar dolarlık alımı 3 haftada yaptığı görüldü. Geride kalan banka ve sanayi payları atak yaptı, BIST100 rekor üstüne rekor kırdı. Goldman Sachs’ın 8 Kasım raporunda 8 gerçek bölüm payında yüzde 35-yüzde58 ortasında potansiyeller dikkat çekiyorken Ünlü Menkul’ün 9 Kasım raporunda Garanti Bankasına yüzde 60 ve öbür birtakım paylara de yüzde 22-45 aralığında potansiyel tanıdığı görülmüştür. Buna nazaran 2021 BIST100 gaye 169,500 (yeni 1695) olmaktadır. Öteki kurumlardan da gelen raporlar dikkate alındığında hem yurtdışından hem yurtiçinden borsanın 2021’de çok iyi getiri sağlayacağı beklentilerine sahip olduğunu görüyoruz.
Bu noktada ABD borsalarınınki üzere Türk Borsasının çarpanlarının durumu gündeme gelir. Genelde BIST100’e bakılıyor (son F/K 11.7) ancak BIST’in yayınladığı konsolide datalar dikkate alındığında Borsanın F/K oranı son yılların en yüksek oranı 18’e geldi. Bu durum grafikte görüldüğü üzre 2010’da BIST’in yüzde 17.7 F/K ile o periyodun en yüksek düzeyine ulaştığı periyoda benzerlik gösteriyor. (Ek Grafik) Tahlil: Şayet fiyatlar tehdit oluşturmadan artacaksa 2021’de kârların önemli artması gerekecek. Örneğin 2010’da F/K tepeyi gördükten sonra BIST bir ay kayıp sonrasında 5 ayda yüzde 20 daha yükselmişti ve kârlar arttığından F/K 11’e gerilemişti. Aksi halde borsada düşüşler, bilhassa alıcıların çekilmesi halinde sert düşüşler görülebilir. Borsanın piyasa kıymetinin önümüzdeki devirde yüzde 20 artarken F/K’nın 15 civarına gerilemesi için şirketlerin net kârının yüzde43 artışla 95 milyar TL’den 135 milyar TL’ye yükselmesi gerekecektir. Bu imkansıza yakındır zira borsadaki bankaların iyimser kestirimle yüzde 20 civarında kâr büyümesi beklense de ekonomin % 4 civarında büyümesi gündemdedir. Bugüne kadar en yüksek borsa şirket kârının görüldüğü ay 2019 Kasım’ındaki 104.7 milyar TL’dir. Bu yüzden F/K oranında 2021’de şişmenin devamı Türk borsasında da görülmeye devam edebilir. Bu durum global/yerel bir patlamaya kadar sorun olarak görülmeyebilir.
Borsadaki 394 şirketin yarısından fazlasında çok fiyatlanma emarelerinin oluşması da bu noktada öne çıkmaktadır. O denli ki bir yabancı yatırımcı gelse, satın almak istese ve alsa borsadaki şirketlerin birçoklarında borsa piyasa pahası, el değiştirme fiyatının üzerinde kalacaktır. Kaldı ki borsadaki şirketlerin birçoklarında işverenler satmak isteyecek haldedir. Lakin Türkiye’de satın alma/birleşmeler 2018’de 12.0 milyar dolar büyüklükte iken 2019’da 5.3 milyar dolar ile son 10 yılın en düşüğüne inmişti. 2020’de teknoloji firmalarımıza talep artmış lakin toplam sayı daha da aşağı gelmiştir. Tahlil: Kârlılığın artması ve yabancı yatırımcıyı çekmek.
MAKUS GÜNDE İŞE YARAYAN AÇIĞA SATIŞ YASAĞI UYGUN GÜNDE PROBLEMLERE YOL AÇIYOR
Borsa İstanbul’da süreçler küresel borsalardaki üzere tam hür piyasa şartlarına uygun yapılamamaktadır. Geçmişte BDDK ve TCMB’nin düzenlemeler ile bankalar üzerindeki yönlendirici tesiri üzere SPK ve BIST de birtakım düzenlemeler ile pay piyasasını yönlendirmek üzere çalışmalar yapmıştır. Son periyottaki finansal kesim tarafındaki olağanlaşma adımları, şimdi borsa tarafında atılmamıştır. Burada en değerli öge, hisse futureları dışında süreçlerin al-sat biçiminde tek taraflı olmasıdır. Borsada payların süratli düştüğü periyotta 28 Şubat 2020’de açığa satış yasağı getirilmiş ve 2 Mart’ta bu, daimi hale gelmişti. 23 Haziran’da MSCI, pay senetleri piyasasına kurumsal yatırımcı erişiminin daha da zorlaşması durumunda Türkiye’nin bir alt endekse düşürülebileceğini açıklayınca 1 Temmuz’da BIST30 payları olağana dönmüştü. Fakat 5 gün sonra 6 yabancı bankaya da 3 aya kadar yasak gelmişti. Bu noktada MSCI’nın Türkiye’yi gelişmekte olan ülkeler sepetinden çıkarmasının toplamda yüzde10’luk tesiri olsa 3 milyar dolarlık bir çıkışı tetikleyebileceğini hesaplanabilir. Küresel borsa olma yolundaki BIST için “BIST30 onlara yeter” demek gerçek telaffuz olamaz.
Günümüzde Takasbank Ödünç piyasasının daha faal hale gelmesi, BIST30 dışındaki payların de açığa satışa bahis olması için koşullar uygundur. Borsa en kötüyü görürken getirilen düzenlemenin, borsa tarihinin en iyisini gördüğünde hala geçerli olması, yabancı yatırımcının genele yaygın bir alımını da engellemektedir. Ocak 2020 sonunda BIST 30’da yabancıların hissesi yüzde 69.0 iken Ekim sonunda bu yüzde 51.0’e gerilemiş, Kasım sonunda ise yüzde 52.8 olmuştur. QNBFB’nin tesirini dışarda bıraktığımızda borsadaki yabancı yatırımın yüzde66.5’i yani tam üçte ikisi BIST30 hisselerindedir. Kasım ayındaki alışlar sonunda toplam yabancı yatırımın yüzde 65.5’den yüzde 66.5’e yükselmiştir. Yani alımlar BIST30 paylarına yönelmiştir. Tahlil; açığa satış yasağının kalması, 30 pay yerine Ana Pazar dahil 276 payda uygulamaya geçmesi. (Borsadaki Pazar düzenlemelerinden dolayı payların yüzde 70’inde açığa satışa müsaade edilebilir) Ayrıyeten yüzde 10luk marj sınırlaması üzere ögelerde gözden geçirilebilir.
ISLAHATLAR UYGULAMADA BAŞARILI OLURSA NOT ARTIRIM SÜRECİNE GEÇİLEBİLİR
Son bir yılda 34 miyar dolara yükselen Türkiye’nin cari açığında 2021’de yavaşlama ve Haziran’a kadar vadesi dolacak dış borçların aylık bazda 2.5 milyar dolar ortalamada kalması ile döviz üzerinde bir atak gelmesi beklenmeyebilir. Bu da piyasalar için iyimserliğe katkıda bulunabilir. Çünkü gerçek bölümün son durumda 162 milyar dolar karşılığı döviz açık durumu varken Merkezi İdarenin borcunun yüzde 58ine ulaşan 135 milyar dolar karşılığı döviz borcu bulunmaktadır. Lira ne kadar güçlü kalırsa; hem devlet, hem gerçek kesim hem de bankalar hem de enflasyon düşeceğinden halk için iyi olacaktır. Dünyada Hukuk Üstünlüğü Endeksinde 2013’de 59. sırada yer alan Türkiye’nin 2019’da 109. sıraya gerilemesi sonrasında Cumhurbaşkanının talimatıyla hazırlıklarına başlanan ve 2021’de yapılacak ıslahatlar ile hem portföy hem de sabit sermaye girişlerinde artış sağlanabilir. Böylece 3 yıldır daima not kıran kredi derecelendirme şirketlerince not artışları da 2021’de görülebilir. Bu iyimser senaryonun gerçekleşme mümkünlüğü bizce yüksek ancak Avrupa’da bilinen bir tabir akla geliyor: Türk üzere başla, Alman üzere sürdür, İngiliz üzere bitir. Tahlil: Pandemiye, kuraklığa, yaptırımlara, jeopolitik risklere karşın uygulamada başarılı olmak ve daima birlikte kazanmak.
Para Tahlil
